中航电(中航电测重组最新消息)

“军民融合”里程碑！中航电子中航机电宣告合并，机载系统龙头呼之欲出

21世纪经济报道记者 赵云帆 上海报道

5月26日晚间，“军民融合”概念股中航电子（600372.SH）与中航机电（002013.SH）同时公告，将由中航电子向全体股东发行A股股票的方式吸收合并中航机电，并募集配套资金。两家公司股票于5月27日起开始停牌。

不过，市场疑似已经提前将重组预期计入股价。5月26日，中证军工指数收涨3.02%，中航电子与中航机电同日分别收涨9.28%和8.22%。但消息公布后的5月27日，中证军工指数却收跌0.11%。

公开资料显示，中航电子、中航机电两家公司均属于航空工业集团旗下公司，其中中航电子主要整合了航空工业集团旗下的航电资产，中航机电则以机电资产为主。

对此，国泰基金研究员告诉记者：“此次中航电子中航机电吸收合并，是中航工业集团层面为机载系统同类资产整合，有助于航电与机电系统更好的配套研发生产，提升适配交付效率，减免中间冗杂流程，提升整体毛利率。”

该研究员还表示：“本次中航电子中航机电吸收合并，是中航工业集团国企三年行动计划收官之年迈出的第一步，后续其他资本运作（上市、注入、股权激励）也有望逐步展开。而包括电科集团、航天科工等军工集团也将进入改革快车道。”

“机载系统”龙头呼之欲出

对于合并，中航电子与中航电机同时提到，将“重组形成中国航空工业集团有限公司重要的机载系统上市平台，加快机载系统业务的发展。”

飞机制造业的主要产业链分类包括“机体材料”、“机身结构”、“动力系统”、“机电系统”与“航电系统”。其中机电系统与航电系统被统称为“机载系统”。

在过去十几年中，中航电子与中航机电各自扮演着航空工业集团航电，机电系统的资源整合平台的角色。

2001年，中航电子前身昌河股份于上交所实现上市。2009年，公司完成一轮重大资产重组，将上航电器与兰航机电置入上市公司，同时置出昌河股份相关资产。次年公司更名为“中航电子”。此后，中航电子整合脚步继续加快，于2013年注入青云仪表，长丰电子和东方仪表三家航电资产。

2014年起，中航电子开始托管中航航空电子系统股份有限责任公司股权，司管公司旗下数个事业单位管理职能。2018年，中航机电系统有限公司与中航航空电子系统股份有限责任公司合并，成立中航机载系统有限公司，并托管于上市公司旗下。2020年，宝成仪表通过协议转让方式并入中航机载系统有限公司，航电资产整合“连横”进一步延长。

截至此告前，中航电子下辖10家控股业务子公司，托管14家事业单位以及航电资产，下辖38个具体航电业务部门。

与中航电子类似，中航机电在数十年间完成了多轮航空机电系统资产整合。

2012年，公司由前身中航精机为起点启动重大资产重组，置入庆安公司、陕航电气、郑飞公司等七家机电企业，确立航空机电主业。2013年，航空工业集团下属18家机电资产被托管至中航机电；2016年，中航机电利用现金全资收购两家托管单位风雷公司和枫阳液压；2018年，公司发行可转债进一步收购新乡航空、宜宾三江。

悉数两家公司资产整合的过程，其各自瞄准航电、机电赛道整合区域性企业或细分资源。如今机电、航电从各自为政到产业合纵，意味着一家属于稍完整的机载系统龙头首次问世。

招商基金研究部总监冯福章告诉记者：“对比海外航空机载系统企业，我国航空机载产业资源存在专业分类复杂、相关单位层级复杂、数量众多、资源分散、资本化程度低且缺少重点牵头单位的特点，产业资源利用率有待提高，军工板块尤其军工集团多存在这样的问题，企业间吸收合并有助于减少管理层级，理顺股权和人员关系，做大做强机载板块。”

国泰基金也指出，此次合并，有助于航电与机电系统更好的配套研发生产，提升适配交付效率，减免中间冗杂流程，提升整体毛利率。

机载系统国产化预期浓厚

进入2022年后，由中国商飞设计制造的国产大飞机“C919”进入密集交付期，加上军工国企改革预期浓厚，“军民融合”近期又再现复苏迹象。

数据显示，东财Choice军民融合概念指数5月涨幅至今达到7.5%，但受A股大环境影响，全年仍然下跌25.72%，“买预期、卖事实”行情被充分演绎。

记者发现，军工资产炒作的核心点在于军工企业与民航机供应体系国产化的预期，其中机载系统又是国产化程度较低的领域。

根据中国商飞此前公开的部分资料显示，C919整体国产化程度仅达到50%。其中，机身结构与机体材料主要来自包括中航沈飞在内的国内企业，机载系统则大部分来自海外企业。

商飞公布的供应商名单显示，目前C919航电系统主要为昂际航电、美国罗克韦尔·柯林斯、美国罗克韦尔柯林斯等海外公司提供；航空工业集团下属公司与美国通用公司则在核心处理、显示系统与机载维护上合作供应。而包括机载照明系统、大气数据系统、惯性/卫星导航系统、飞行数据系统等则由包括中航电子在内的国内企业提供。

而比起尚有国内企业参与的航电系统，机电系统则几乎清一色由美国伊顿、汉胜、派克汉尼汾、穆格，以及德国利勃海尔等海外公司提供。

中航证券在研究报告中指出，在当前的国产民机研制过程中，航空工业集团主要参与机械制造环节，如C919的雷达罩、机头、机身、机翼、垂尾等机体结构件的研制工作，占大型客机机体90%以上。不过，机电、航电等机载系统当前参与程度有限。

冯福章也告诉记者：“相比较军机，民机有适航取证周期长难度大、机载系统集成化程度更高、对成本和产业链沟通效率要求更高等特点，目前还处于国产化率逐步攀升的阶段。相对海外机载系统配套商，前期国内机载配套分散在下属各个单位，缺乏牵头供应商，配套效率低下，整体呈现“各自为政”的格局。”

不过，引进比例偏高，同时也意味着高国产化预期。

而根据天风证券测算，机电与航电系统在军用机载系统中的整机价值占比约在14%和23%，在总机载系统价值中占四成左右；而在民用飞行器中，这一比例分别为13%和17%，价值占比达到三成，提升空间合价值含量都非常之高。

分析人士认为，就当前机载系统的国产竞争力而言，合并与整合无疑有积极效应。

在资源整合节奏上，冯福章表示企业往往会进行前期进行“理顺关系（吸收合并），聚焦主业（剥离非核心主业），专业化整合（专业化事业部整合）”的过程，以及理顺关系后可期待的资产证券化和激励机制，都有助于做大做强机载板块，加速向一流系统供应商转型升级，在高效保障武器装备配套的同时，与国际机载系统公司同台竞技，为后续国产化做好准备。

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记者｜赵阳戈

停牌半个月，终于要复牌了。

根据中航机电（002013.SZ）、中航电子（600372.SH）6月11日的公告，为重组形成中国航空工业集团有限公司重要的机载系统上市平台，加快机载系统业务的发展，中航电子拟通过向中航机电换股股东发行A股股票的方式换股吸收合并中航机电并发行A股股票募集配套资金。该交易构成重大资产重组，亦构成公司关联交易，但交易不会导致公司实际控制人变更。自2022年5月27日开市起两股停牌，6月13日开市起复牌。

中航电子称，目前交易涉及的审计、估值等相关工作尚未完成，公司董事会决定暂不召开审议本次交易事项的股东大会。公司将在相关审计、估值等相关工作完成后，再次召开董事会审议交易的相关事项，并由董事会提请股东大会审议上述议案及其它与交易相关的议案。中航机电也有类似的表述。

据悉，本次换股吸收合并中，中航电子和中航机电的换股价格按照定价基准日前120个交易日的股票交易均价经除权除息调整后确定，并由此确定换股比例。中航电子换股吸收合并的定价基准日前120个交易日的股票交易均价为19.06元/股，即中航电子的换股价格为19.06元/股。中航机电换股吸收合并的定价基准日前120个交易日的股票交易均价为12.69元/股。由于中航机电实施了权益分派方案，最终换股价定格在12.59元/股，也即每1股中航机电股票可以换得0.6605股中航电子股票。中航机电异议股东现金选择权价格确定为10.33元/股。

至于配套融资，则不超过50亿元，募集配套资金的发行对象为包括中国航空科技工业股份有限公司（下称中航科工）、中航航空产业投资有限公司（下称航空投资）、中航沈飞股份有限公司（下称中航沈飞）、成都飞机工业（集团）有限责任公司（下称航空工业成飞）在内的不超过35名符合条件的特定投资者，中航科工、航空投资、中航沈飞、航空工业成飞均为航空工业控制的企业。其中，中航科工拟认购的募集配套资金为5亿元，航空投资拟认购的募集配套资金为3亿元；中航沈飞拟认购的募集配套资金为1.8亿元；航空工业成飞拟认购的募集配套资金为1.8亿元。

有关配套融资发行价则不低于发行期首日前20个交易日中航电子股票交易均价的80%。最终发行价格将在本次交易获得中国核准后，由中航电子董事会及其授权人士根据股东大会的授权，按照相关法律、法规及规范性文件的规定，依据发行对象申购报价的情况，与本次募集配套资金发行的主承销商协商确定。

公告显示，交易实施后，中航电子将承继及承接中航机电的全部资产、负债、业务、人员、合同及其他一切权利与义务。中航电子作为存续公司将整合吸收合并双方资源，优化航空工业机载板块的产业布局，发挥规模效应，实现优势互补，有效提升存续公司核心竞争力，顺应全球航空机载产业系统化、集成化、智能化发展趋势，打造具有国际竞争力的航空机载产业，在协同发展、产业拓展上实现新跨越，支撑国家航空事业健康发展。

从盘面看，中航机电5月26日大涨8.3%，中航电子涨幅更有9.28%。两家公司目前总市值达到837亿元。 复牌后，两者将迎来怎样的表现呢？

中航电测：重组正常推进

每经记者：杨煜 每经编辑：董兴生

3月10日午后，中航电测（SZ300114，股价53.2元，市值314.3亿元）股价大幅下跌，跌幅一度达到约15%，引发中小投资者广泛关注。

此前，中航电测因宣布拟向中国航空工业集团有限公司发行股份购买其持有的成都飞机工业（集团）有限责任公司（以下简称“成飞集团”）100%股权，收获数次涨停，此次股价闪崩也引发市场对其重组进展的猜测。

对此，《每日经济新闻》记者以投资者身份致电中航电测，询问本次重组事项是否发生变化，接电人员表示目前没有消息。记者询问重组是否正在正常推进时，对方给出了肯定答复。针对股价变动，对方表示（这）是属于市场行为。

成飞集团是我国航空武器装备研制生产和出口主要基地、民机零部件重要制造商。在军机方面，成飞集团先后研制生产了歼5、歼7、枭龙、歼10、歼20等系列飞机数千架，国外军机用户达到十多个国家；在民机方面，与成飞民机公司一道承担了C919、ARJ21、大型水陆两栖飞机AG600机头的研制生产，是国际一流的民机大部件供应商。

中航电测的主营业务则是飞机测控产品和配电系统、电阻应变计、应变式传感器、称重仪表和软件、机动车检测设备等产品的研制生产。据重组预案，若本次交易完成，中航电测将新增航空武器装备整机及部附件研制生产业务，并主要聚焦于航空主业。

股价不断攀高之际，中航电测曾多次在公告中提示相关风险，包括因公司股价异常波动或异常交易可能涉嫌内幕交易而被暂停、中止或取消交易的风险，审计、评估工作尚未完成，交易作价尚未最终确定的风险，以及审批风险等。

最新进展公告显示，截至3月3日，本次重组所涉及的尽职调查、审计、评估等工作正在持续推进中。中航电测表示，待相关工作完成后，公司将再次召开董事会审议本次重组的相关事项，并按照相关法律法规的规定履行有关的后续审批及信息披露程序。

每日经济新闻

重大资产重组的投资机会：以中航电测为例

聊起价值投资，很多人侃侃而谈的，大多是这两种类型，一是“捡烟蒂”法。另一种是“好公司”法。

当然也有人不知道以上两种方法的在，我这里就先简单介绍一下这两种办法。

“捡烟蒂”法，出自格雷厄姆在《聪明的投资者》一书，书中称之为净流动资产证券（或“廉价”证券）法。该策略就是以低于净流动资产账面值的成本尽可能多地购买这样的每一种证券，即价格中没有包含厂房和其他资产的价值。要求购买价一般都是所剥离资产的价值的三分之二或更低一些；并做到充分的分散化——至少包含有100种不同的证券。

“好公司”法，出自巴菲特的语录。一是买股票就是买公司。二是人生就像滚雪球，最重要的是发现很湿的雪和很长的坡道。三是以合理的价格买入一家优秀的企业远胜过以便宜的价格买入一家平庸的企业。具体地找好公司的方法，写在费雪的《怎么选择成长股》一书中。

其实，还有一些投资方法也可以归为价值投资的范畴，格雷厄姆在《聪明的投资者》提到了套利（适用于重组和并购）、资产清理（适用于破产）、关联/非关联对冲[适用于期现、跨期、跨市场、跨品种(配对交易)等]、控制权（适用于股东变更）。

今天，我们结合A股的实际情况，聊聊借壳上市（重大资产重组），怎么价值投资。格雷厄姆将其归类为套利，是因为遵循一买一卖的对冲策略，我这里的举例，只是遵循了价格投资的最本质：以数学量化价值和价格，策略选择，我认为是次要的。

好，我们进入正题。

借壳上市（重大资产重组），怎么估计复盘涨幅，其实就像是解数学题。

以中航电测为例，收购标的为成都飞机工业（集团）有限责任公司（以下简称“成飞集团”）。

为了计算中航电测的理论股价，需要了解两个情况。

一、成飞集团值多少钱？

对于成飞集团的资产情况，根据中航电子发布的《换股吸收合并中航工业机电系统股份有限公司并募集配套资金暨关联交易报告书》，截至2021年末，成飞集团总资产为1511.8亿元，所有者权益为143.52亿元，归属于母公司股东的所有者权益为127.17亿元。2021年度成飞集团营业收入达到567.33亿元，净利润为9889.77万元。

按照可比估值法，中航沈飞市销率2.66，中航西飞市销率1.73，取平均值为2.195。用成飞集团营业收入567.33亿元乘以市销率2.195，计算可得成飞集团估值为1245.3亿元。

停牌前（2023年1月11日），中航电测的收盘价为10.58，总股本为5.91亿股，总市值为62.5亿元。

如果成飞集团借壳中航电测成功的话，理论市值为1307.8亿元。

二、新公司的总股本是多少？

根据中航电测发布的《中航电测仪器股份有限公司发行股份购买资产暨关联交易预案》，本次交易后，公司总股本预计超过4亿股，社会公众股占公司总股本的比例预计不少于10%，公司股权分布不存在《上市规则》所规定的不具备上市条件的情形。

前4大股东和第6大股东均非社会公众股（占比54.58%），则社会公众股最大占比为46.21%，对应大约2.73亿股，重组完成后其总股本上限即为27.3亿股，新发股份上限为21.39亿股。

三、中航电测的目标价和理论涨幅是多少？

假设成飞集团借壳上市成功的话，中航电测的每股股价至少为47.9元/股（计算方法1307.8/27.3=47.9），较停牌前的10.58元/股，涨幅为353%。

事实证明，这种估算方法是合理的。

2023年2月14日，中航电测开板，当日开盘价为48元/股。

四、中航电测的股价上下沿在哪里？

这个就比较简单了，成飞集团的下沿是西飞，上沿是沈飞。

还是从估值角度上去计算。

（一）股价下沿

按照可比估值法，中航西飞市销率1.73。用成飞集团营业收入567.33亿元乘以市销率1.73，计算可得成飞集团估值为981.48亿元。

停牌前（2023年1月11日），中航电测的收盘价为10.58，总股本为5.91亿股，总市值为62.5亿元。

如果成飞集团借壳中航电测成功的话，理论市值为1043.98亿元。

换成了每股股价，为38.24元/股。

（二）股价上沿

按照可比估值法，中航沈飞市销率2.66。用成飞集团营业收入567.33亿元乘以市销率2.66，计算可得成飞集团估值为1509.1亿元。

停牌前（2023年1月11日），中航电测的收盘价为10.58，总股本为5.91亿股，总市值为62.5亿元。

如果成飞集团借壳中航电测成功的话，理论市值为1571.6亿元。

换成了每股股价，为57.57元/股。

五、盘面印证

2023年2月10日，股价上涨至37.93元/股，接近股价下沿附近，有资金离场。2023年3月6日至10日，股价上涨至60元/股以上，超过股价上沿，显然资金加速出逃，股价重新回到合理区间范围内（38.24至57.57之间）。

六、结语

说实话，借壳上市（重大资产重组）这类机会，比较难把握，可以归类为艺高人胆大的投资艺术范畴。

有心人再仔细研究研究，说不定有新体会。